为何要高配中国？大摩重磅发声

12月5日，摩根士丹利时隔近两年再次上调中国股市评级，引起全球市场关注。12月9日，摩根士丹利中国首席经济学家Robin Xing和摩根士丹利中国首席股票策略师在网络媒体活动中详细阐述了他们对2023年中国股市和经济的看法。

两人共有的核心观点包括:

明年中国GDP增长有望达到5%；

消费是明年经济增长的主要引擎；

长期来看，中国经济有望保持4%左右的增速。虽然比疫情前慢了，但在世界范围内已经是了不起的成绩；

五大利好因素共振，摩根士丹利将中国股市调整为高配置；

中国离岸股票短期比a股有优势；

在经济重启的框架下，可以多关注直接受益于重启的股票群体。

中长期来看，从上到下的政策都会支持结构性发展机会。包括看好绿色经济、高端制造自动化、信息技术产业，以及广大人民群众的消费，也就是有政策出路的受益股群体。

邢:明年GDP增速预计达到5%。

邢认为，中国将在2023年走出疫情，叠加房地产的市场将逐渐稳定，经济复苏可期，明年GDP增长将回到5%左右。GDP增长主要靠消费拉动。

邢认为，随着疫情防控的放开，经过短暂的阵痛，到明年二季度，中国的出行生活将基本恢复正常，因此全年GDP增长将回到5%，远好于2022年的3%。我们已经看到了如何优化疫情防控。当然，在这个过程中，我们需要加快老年人的疫苗接种，加强医疗资源的准备和分诊的制度指引。这是当前的政策中心。过渡期会对经济产生短期影响，可能会持续三四个月左右。因此，明年春天之前经济可能不会有太大好转，但明年夏天将开始明显回升，主要由私人消费尤其是服务业拉动。

消费有望成为明年经济增长的主要引擎。

为什么消费可以承担这个责任？

邢以服务业消费为例，说明去年服务业消费出现负增长。一方面是因为疫情，很多消费场景无法实现。此外，在就业和收入压力下，居民对未来收入预期悲观，不愿意消费。

改善消费需要改善两个因素。第一，钱不能花；二是收入预期差，就业压力大，人们不愿意花钱。

他认为这两个因素有望得到改善。

首先，消费场景带来了花不完的问题。这实际上反映在中国的过剩储蓄上。这和西方国家很不一样。欧美主要靠政府财政和货币刺激度过了疫情带来的经济困难。比如政府直接送钱和支票。欧美在2020年和2021年也有过剩储蓄，为后续消费的复苏奠定了基础。

对于疫情带来的钱花不出去的情况，邢说自己算过了。在过去两年半的时间里，中国的超额储蓄明显高于正常年份，超额储蓄约占全年消费的1/7。

这种过剩储蓄形成了消费潜力。当完全“放开”后，老百姓的出行和生活恢复正常，为部分消费需求的反弹奠定了基础。

其次，针对普通人不愿意花钱的问题。有人认为普通人的消费心态可能得不到及时改善。可能自由化以后，老百姓还是不舍得花钱。邢认为这实际上是一个“鸡生蛋，蛋生鸡”的问题。疫情导致就业压力，导致收入预期悲观，收入预期悲观导致消费欲望低。但消费欲望低导致企业利润受到抑制，进一步打压就业。他相信一旦中国走出疫情的痛苦。零售、餐饮、旅行、旅游等线下服务行业将恢复招聘。中低收入群体的就业预期会改善，收入预期也会改善，消费欲望会提振。

邢判断，明年的消费有望重回7%左右的增长，明显高于今年的1%，尤其是服务业的消费将强劲反弹。

综上所述，邢认为，明年经济中国将延迟重启，有望恢复到5%左右的增长，主要由走出疫情、稳定房地产、恢复消费拉动。

他表示，从长期来看，只要中国保持务实和理性，发展仍然是第一要务，在城镇化和产业链升级的推动下，经济有望保持4%左右的增速。虽然比疫情前慢了，但在全世界范围内已经是了不起的成绩。

他还总结说，他自己的经验表明，有了自我保护，绝大多数人应该能够相对顺利地应对全面自由化。

王赢:五个因素与中国相呼应。

摩根士丹利中国首席股票策略师王赢在21个月后再次将中国市场调整为高配置。王赢介绍，她在11月4日正式上调了中国股市的评级，从相对谨慎的评级上调至高。也就是说，在全球新兴市场中，中国股票都是被配置的。在全球市场上，王赢对欧美股市相对谨慎，认为新兴市场明年将引领全球。中国的表现优于新兴市场。因此，中国将引领全球股市。

王赢介绍了她上调中国市场评级的依据。

在她看来，有七大类因素会对股市产生较大影响。

首先是宏观经济和基本面。就中国市场而言，这个因素是七个因素中唯一一个我们认为有下行压力的。因为在短期内，疫情对消费和整体国民经济的影响还会持续一段时间，所以短期内我们会看到利润继续下滑。

二次估值。目前中国的市场估值处于相对中性的位置，不是说极其便宜，但绝对不是很贵，这样的水平让投资者望而却步。

七个因素中剩下的五个因素都在变好。

第三，流动性。去年以来，中国的货币政策和信贷政策实际上支持了经济发展。我们认为，国内流动性环境将继续保持充裕。

摩根士丹利的宏观团队预计，美联储将于明年1月，即2023年，进行最后一次加息。相比2022年全球流动性收紧的趋势，明年会有积极的变化。中国股市的香港股市和在美国上市的中国公司也会在很大程度上受到国际市场流动性的干扰。2023年国际市场流动性收紧，减少了对这些股票的压制。

第四个政策周期。疫情防控政策和房地产政策都变了。

第五，汇率，从全球投资者的角度，分析中国的股票资产，甚至中国的任何资产。事实上，汇率的大起大落会对中国资产的吸引力产生更大的影响。2022年强势美元下，人民币对美元贬值。摩根士丹利的全球宏观团队，对美元强势走势的判断，今年年底基本告一段落。我们预计人民币汇率相对于美元几乎会上升5%-6%。这是全球投资者配置中国股票资产的一个积极因素。

第六，中美双边关系和地缘政治。在中短期内，我们已经看到地缘政治不确定性略有改善。在地缘政治风险降低的同时，全球投资者将调整对中国的估值评估体系，评估风险溢价。

第七，也是最后一点，监管处置和政策的优先性。我们认为我们在中国的整个行业监管框架已经建立起来了，包括反垄断法的实施，包括数据安全法的实施。我们认为，整个监管框架已经建立。平台以及其他民营企业部门，进一步提高了其整体运营环境的稳定性和可预测性。

综上所述，21个月来，王赢首次介绍了影响中国股市整体的七大因素，而且大部分因素都有所好转。因此，她一定会提高中国股市的评级。

王赢认为，未来两年，中国整体股市的投资回报率有望进一步提高，这可以扭转过去9个月的下降趋势。

她认为，中国股市的回报率将从目前的9%上升到2023年的11%以上，2024年的11.8%。这将吸引全球投资者将资产从中国转移。

在具体布局方面，王赢给出了三点建议。

首先，在全球中概股布局中，配置了离岸中概股。

“我们建议你不要增持和增持a股。过去三年，我们一直在推荐全球投资者增持，超配整个中国股市的a股。但从11月份开始，我们就不再提出这个建议了。多重利好离岸市场的因素可能会产生共鸣。”

中国证券交易所审计取得积极进展。重启疫情对大消费是利好，离岸市场上市的股票包含很多大消费股。美元强势见顶，离岸市场流动性改善。“所以我们并不是说不看好a股，而是说在你整体的中国股市布局中，目前的操作应该是进一步增持离岸资产”。

第二，在疫情后重启的框架下，多关注重启直接受益的股票群体。

第三，中长期来看，从上到下的政策都会支持结构性发展机会。包括看好绿色经济，包括高端制造自动化，包括信息技术产业，以及广大人民群众的消费，也就是政策出路的受益股群体。

行业分布上，建议增加消费，尤其是耐用消费品和消费服务业。建议增加零售贸易。目前，王赢表示，对房地产和银行仍持谨慎态度，不宜过多介入，因为对企业利润会有一定压力。

以下为问答环节:

问:如何看待人民币走势？

邢:中国仍然以务实和理性的原则处理国内和国际问题，这使得经济以一种复苏的方式增长。我们认为中国经济中长期可以实现4%左右的增速。虽然比过去低了，但在世界上还是比较强的。

中国仍有吸引外资和进一步国际化人民币资产的空间。

我们认为，到2030年，人民币将占全球储备资产的5%左右，显著高于目前的3%，并将超过日元和英镑，但与欧元差距甚远。

在吸引资本流入方面，1000亿至1200亿美元的资本流入包括债券、股票和外国直接投资。人民币资产国际化和中国吸引外资流入的故事并没有结束。因为今年的一些波折，外资会流出，全世界都不会投资中国。

回归人民币汇率。我们预计明年资本流入会恢复，然后经济增长会恢复到5%左右。欧美已经进入控制通胀和加息阶段的尾声，经济并不景气。相比之下，人民币有望升值。

问题:如何看待明年互联网科技股的走势？

王赢:人们经常从技术角度混淆互联网和技术的概念。

事实上，在股市的官方行业分类中，互联网已经不是科技股了。互联网分为两部分，一部分在媒体和娱乐领域，另一部分在零售领域，比如阿里巴巴或者JD.COM，都是在零售领域。腾讯这样的公司，归类在娱乐传媒板块。我们说的科技板块其实是以信息技术为主，主要包括硬件和软件加半导体行业。

我们相信在未来几周，中美之间的审计很快会有进展，这对中国股市会有积极的拉动作用。中国股市群体和互联网板块高度重合。同时，经济重启对网络股也是利好。

包括互联网媒体、娱乐和电子商务领域。这些板块之间的联动和整体消费的动能是非常高的。我们认为互联网板块盈利预期有上调空间。

今年到目前为止，互联网板块几乎可以说是独善其身，利润超出市场预期。大品牌公司今年做了很多事情，包括降低成本，包括分红，包括股票回购等等。我们建议投资者增持。

问题:受疫情影响，很多人开始降级消费。在这样的情况下，如何看待消费的复苏及其对中国经济和市场整体收益率的影响？

邢:我们对明年消费的恢复性增长更有信心。长期来看，虽然消费增速会放缓，但考虑到中国的结构性因素，如城镇化、制造业升级、绿色转型等。，经济实现4%左右的增速问题不大。这在全球范围内都是极好的。以这样的增速，中国有望进入高收入国家行列。

王赢:在过去的九个月里，中国股市的投资回报率大幅下降。我们相信明年和后年在中国的投资回报会逐渐回升。这将逆转全球投资者对中国整体股市的信心和看法。他们将重新审视中国的估值体系。

这背后首先是整体宏观经济的这样一个复苏。第二，中国企业在今年大环境下进行的一系列自救行为。第三是人民币升值的整体趋势。最后，消费复苏。

人们认为，王赢疫情后的消费复苏是阶段性的。第一阶段是放宽当地的旅游限制。第二阶段，放宽跨省旅游限制。最后，跨境旅行令人放松。

此外，经济复苏和生产经营活动的持续发展也会对一些上下游需求产生较好的带动作用，包括一些上游原材料等。这对整个市场有积极的影响。